El alza reciente del precio del petróleo, en un contexto de tensiones geopolíticas en el Medio Oriente, se cierne como una verdadera prueba de estrés para la política fiscal chilena. Si bien el tamaño del déficit fiscal estructural y de sus desviaciones, así como el nivel que ha alcanzado la deuda pública son muy relevantes para evaluar nuestra resiliencia fiscal, también deben considerarse en el diagnóstico la envergadura de los otros activos del Tesoro Público (OATP) y del Fondo de Estabilización Económica y Social (FEES).
El encarecimiento del crudo —amplificado por la depreciación del peso— configura un escenario macroeconómico mucho más exigente que el visualizado a comienzos de año y requiere de enfrentar dilemas en la política económica: una opción es reflejar rápidamente en los precios de los combustibles la realidad de mercado, tolerando mayor inflación y menor crecimiento económico a costa de proteger los escasos recursos públicos; otra es estabilizar el precio de los combustibles pero a costa de tensionar aún más unas finanzas públicas sin holguras y una tercera alternativa es elegir una solución intermedia.
Aquí es donde el diagnóstico se vuelve incómodo. El problema fiscal en Chile no es solo de un deterioro persistente por el creciente tamaño que han adquirido la deuda pública y el déficit fiscal estructural, sino que también por la reducción de los colchones financieros que proveen al Fisco los OATP y el FEES.
El gasto público mensual bordea los US$ 7.800 millones (cerca de US$7.570 millones si se consideran los ajustes anunciados por el ministro Jorge Quiroz), lo que equivale a unos US$ 360 millones por día hábil. Con esa escala, ningún tesoro bien gestionado opera sin un colchón suficiente de caja. Economías como Estados Unidos y Canadá mantienen entre cinco y diez días de gasto disponible, lo que en el caso chileno implica mantener en caja entre US$ 1.800 y US$ 3.600 millones solo para asegurar la continuidad operativa.
La estructura de ingresos y gastos del fisco chileno en cada mes genera desfases de caja de carácter sistemático, debido a que la recaudación tributaria se concentra en algunos días del mes, mientras el gasto se distribuye a lo largo de cada mes, con peaks relevantes cuando se pagan las remuneraciones y los vencimientos de la deuda. Teniendo en consideración lo anterior, las necesidades de liquidez del fisco pueden escalar fácilmente hacia los US$ 3.000 millones.
Frente a estas cifras, la evolución reciente de la caja es derechamente crítica. Los OATP, una buena aproximación a la liquidez disponible, pasaron de US$ 3.925 millones en 2022 —más de once días de gasto— a apenas US$ 46 millones hacia fines de 2025, lo que significa que el Estado chileno llegó a operar sin cubrir siquiera un día de gasto.
Este punto exige precisión conceptual: solvencia no es lo mismo que liquidez. La primera se refiere a la capacidad de pago en el corto, mediano y largo plazo y depende de la trayectoria de la deuda, el costo de la misma, el crecimiento económico y los balances estructurales. La segunda es mucho más básica: pagar sueldos, proveedores y deuda hoy. Un Estado puede ser solvente y, aun así, enfrentar tensiones severas si su caja es insuficiente, precisamente lo que ocurrió recientemente.
A la vez, han aumentado riesgos menos visibles, como cuentas por pagar y deuda flotante, que no se reflejan en la deuda pública bruta, pero que representan presiones reales de liquidez. En ese contexto, no sorprende el fuerte aumento en la emisión de deuda observado a inicios de 2026. Este patrón no responde solo a decisiones estratégicas de financiamiento, sino a una necesidad más básica de cubrir gastos que antes podían absorberse con holguras de caja. Cuando la liquidez desaparece, la dependencia del mercado deja de ser una opción y pasa a ser una obligación.
Pero el deterioro no se limita a la caja. El stock de activos financieros del FEES también se redujo de forma relevante en los últimos años, desde US$ 7.514 millones en 2022 a US$ 3.889 millones a fines del 2025, debilitando otra capa de protección fiscal.
Si bien los activos financieros que el fisco mantiene en el FEES pueden liquidarse relativamente rápido en condiciones normales, no son equivalentes a disponer de liquidez inmediata, ya que las ventas de esos activos presentan costos, riesgos de mercado y fricciones operativas. Los países con buena gestión fiscal no eligen entre caja y activos financieros: mantienen ambos.
Operar con menores niveles de activos líquidos y de activos financieros tiene consecuencias concretas: mayor dependencia del mercado financiero, mayor vulnerabilidad ante shocks y potenciales tensiones en los pagos a proveedores y transferencias. En escenarios adversos, incluso un shock transitorio puede transformarse en un problema mayor por falta de holguras.
La evidencia internacional muestra que países expuestos a riesgos relevantes tienden a fortalecer sus colchones de liquidez y de activos financieros, no a agotarlos. No por falta de acceso a financiamiento, sino porque entienden que la continuidad operativa del Estado no puede depender exclusivamente de las condiciones del mercado de financiamiento. El tamaño de estos colchones no define por sí solos la salud fiscal, pero su deterioro reduce el margen de maniobra y amplifica cualquier shock. Ignorarlos es un error; minimizar su importancia, también.
Aquí el vínculo con el MEPCO es directo y problemático. El mecanismo cumple funciones valiosas: reduce la volatilidad de precios, suaviza su traspaso a la inflación y estabiliza costos productivos. Pero su diseño tiene deficiencias. Utiliza un solo instrumento para perseguir múltiples objetivos — amortiguar los efectos en la inflación y en la actividad económica, estabilizar los precios de los combustibles, compensar económicamente a la población vulnerable—. El resultado es conocido: un costo fiscal elevado, ayudas mal focalizadas con sesgo regresivo en el caso de las bencinas, beneficios excesivamente amplios en el caso del diesel, mecanismos poco eficientes y discrecionales para el soporte del precio de la parafina y distorsiones en los precios de los combustibles.
Un error de política sería intentar estabilizar los precios de los combustibles sin internalizar plenamente las mayores restricciones financieras que en la actualidad enfrenta el fisco. La corrección no pasa por eliminar el mecanismo, sino por rediseñarlo con criterios más estrictos. En este sentido, el gobierno acaba de anunciar una serie de medidas entre las que destacan, un rápido ajuste de los precios internos de la bencina y del diesel a niveles coherentes con el precio internacional del petróleo y con el tipo de cambio peso-dólar de mercado, un congelamiento de las tarifas del transporte público, una rebaja en el precio de la parafina a los niveles vigentes en febrero 2026, que se mantendrá sin cambios durante los meses de otoño e invierno, una subvención temporal de $100 mil mensuales para taxis y colectivos por hasta seis meses y la suspensión transitoria del crédito diferenciado al impuesto específico para empresas no transportistas, aplicando el régimen que rige para los transportistas.
Estas medidas reducirán la presión sobre las finanzas públicas, mejorarán la asignación de recursos y mitigarán el deterioro del poder adquisitivo de los hogares más vulnerables. La magnitud y rapidez del ajuste en los precios del diesel y la bencina evidencian la estrechez fiscal y obligan a una mayor focalización, aunque con costos macroeconómicos —mayor inflación y menor crecimiento— cuya envergadura dependerá de la duración e intensidad del conflicto y del daño a la infraestructura.
El diagnóstico es claro: Chile enfrenta un shock externo relevante mientras sus líneas de defensa fiscal —caja, fondos soberanos y espacio de endeudamiento— están debilitadas. La política fiscal requiere disciplina estricta, reconstrucción de colchones de liquidez y del FEES, alineación del gasto con ingresos estructurales y una revisión seria de instrumentos como el MEPCO. Ignorar esta realidad no es una opción; el margen de maniobra se ha reducido al mínimo.