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Publicado el 04 de julio, 2019

Patricio Arrau: Decodificando al Banco Central de Chile

Economista Patricio Arrau

Hay que ajustar con rapidez los enfoques de análisis cuando el cambio es vertiginoso y el instituto emisor nos está dando una lección de adaptación rápida al entorno cambiante.

Patricio Arrau Economista
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El viernes 7 de junio el Banco Central de Chile rebajó en 50 puntos base la tasa de interés de política monetaria, de un 3% a un 2,5%, sorprendiendo a todos los observadores de mercado, incluido este columnista. A los economistas no nos gusta ser sorprendidos, menos a quienes viven de pronósticos o recomiendan inversiones en el mercado financiero, pues en estas ocasiones deben dar explicaciones a sus clientes acerca de por qué se equivocaron.

Mi primera reacción fue compartir la mitad de la rebaja, esa que se fundamenta en un cambio global en la tasa natural de interés, pero no en la otra mitad, que descuidadamente atribuí a que el instituto emisor había sido arrastrado por la “manada” del pesimismo respecto al desempeño de la economía chilena este y el próximo año. Finalmente debí rectificar mi opinión inicial y compartir la totalidad de la reducción de tasas de interés, puesto que la totalidad de la rebaja está bien fundamentada en tendencias estructurales y permanentes de mediano y largo plazo. Vamos por parte.

El banco recibió fuertes críticas por quienes consideran que sorprender con demasiada frecuencia puede reducir su credibilidad hacia el futuro. En septiembre del año 2018 también sorprendió al mercado elevando el rango de crecimiento para 2018 de 3,25%-4,0% a 4,0%-4,5%, poniendo el techo anterior en el piso de la nueva proyección. Sin embargo, al parecer el instituto emisor está rompiendo esquemas de análisis históricos y rígidos que quedan obsoletos en momentos de mucho cambio. Hay que ajustar con rapidez los enfoques de análisis cuando el cambio es vertiginoso y el instituto emisor nos está dando una lección de adaptación rápida al entorno cambiante.

El motivo de estos 25 puntos base de rebaja extra no es un deterioro en el desempeño de la economía chilena, sino que se explica estructuralmente también por la inmigración y su impacto en el PIB potencial, y en la nueva y más precisa información de medición de la inflación que nos entrega el nuevo IPC.

Considere el tema de la inmigración y los efectos en la economía chilena. Fue el mismo Banco Central que nos encomió a cambiar la mirada parsimoniosa que había quedado obsoleta en las encuestas de empleo del INE, y a considerar los efectos en el corto y mediano plazo de la fuerte inmigración que ha vivido el país. Mirar los datos administrativos además de las encuestas. Nos habla de un impacto inmediato de la inmigración para contener incremento salarial de baja calificación, y por ende el consumo en el corto plazo, pero advirtiendo que el producto potencial se ve impactado al alza en el mediano plazo en tanto los inmigrantes van encontrando puestos de trabajo mejor alineados con sus capacidades. Un primer reconocimiento al instituto emisor entonces por liderar una mirada de cambio que se alinea con el entorno muy distinto al que estábamos acostumbrados.

Decíamos que todo el mercado coincidió con el Banco Central con los 25 puntos base de rebaja asociada al cambio de la tasa de interés neutral, esa tasa de política monetaria a la cual ya no hay estímulo monetario en el largo plazo. En efecto, esta tasa se redujo del rango 4,0%-4,5% anual nominal al nuevo rango 3,75%-4,25% anual. Así, si estamos 25 puntos base más cerca de la tasa natural y queremos mantener el estímulo monetario, correspondía bajar en la misma magnitud la tasa de política monetaria. Allí no hay controversia. Donde sí hay controversia es en la interpretación de los 25 puntos bases extra. Para muchos colegas esta rebaja adicional es un reconocimiento de que la economía chilena está en un deterioro cíclico y auguran nuevas bajas en las futuras reuniones del Consejo del banco. Pero se equivocan, no están decodificando adecuadamente al Banco Central. El motivo de estos 25 puntos base de rebaja extra no es un deterioro en el desempeño de la economía chilena, sino que se explica estructuralmente también por la inmigración y su impacto en el PIB potencial, y en la nueva y más precisa información de medición de la inflación que nos entrega el nuevo IPC. En efecto, en el IPOM de junio el banco revisó al alza la tasa de crecimiento del producto potencial, de 3,2% a 3,4%, detectando una brecha de actividad superior a la que se pensaba existía en marzo pasado. Además, el nuevo IPC muestra una inflación subyacente menor a la estimada con los más imperfectos datos del IPC antiguo. Ambos elementos combinados permiten incrementar el estímulo monetario por la holgura que entrega la menor inflación y la mayor brecha.

También se trata de un tema estructural, por mejores mediciones de los parámetros claves que gobiernan la política monetaria, no un deterioro cíclico. El mercado se equivoca al estimar una economía en declinación. La mayoría estima un crecimiento inferior a 3% este año y el banco ha dicho 3,2%. Además, el incremento en el crecimiento de la inversión y el PIB para el 2020 da cuenta de esta realidad. La invitación entonces es a entender los nuevos códigos del banco y, al menos por mi parte, sumarse a su enfoque.

@patricioarrau

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